命犯桃花之天降奇缘如果说腾讯手撕安卓渠道，是内容方面对产业链各方的利益博弈。那么当上游内容方同室操戈，比拼的就是对用户需求的理解，对产业趋势的判断，以及研运一体的硬实力。

　　自从2022年版号恢复审批，今年才是真正意义上走出疫情扰动的第一个正常暑假（无封锁、线下文旅报复性消费放缓）。经过两年的版号储备和研发测试，这个暑假也成为各家都瞄准的推新窗口和契机。是百花齐放，也是一场恶战。

　　在版号有限的情况下，“少而精”早就成为中大厂们的主要战略。产品之间质量差距的缩小，也加大了市场、甚至行业内部人士去预判游戏流水表现的难度。二季度独领风骚的DnF手游，还能继续帮腾讯赢下这场暑期鏖战吗？

　　海豚君通过发现近几年用户需求的演变趋势，尝试对暑期中大厂们的热门项目做了一些预判。但由于今年的优质供给较多，竞争激烈，流水表现的预判难度较大，欢迎大家讨论。

　　暑假临近，这一向是游戏厂商们重点推新的时间。随着各大小游戏厂商相继披露自己今年后续的pipeline，海豚君发现，今年的暑期游戏，可谓是卷上加卷！

　　说到国内文娱产业，少不了要提及老生常谈的供给问题。规模最大、商业模式最成熟的游戏行业也不例外，版号审批的松紧，对行业规模起到直接影响。

　　海豚君认为，这一轮版号政策的变化，直接导致了供给需求的周期错位。2022年4月版号审批恢复，虽然至今已经两年，但过去两年2022—2023年，游戏行业中的实际供给并无明显改善，或者说改善幅度远远小于版号审批的速度。

　　一方面，行业在版号停审期间，预期过于悲观，再碰上监管引导下的互联网降本收效，游戏厂商主动剁掉了大量的在研项目和ROI已较低的存量游戏。

　　另一方面，版号恢复发放但数量相较停审前有减少不少，另外对版号套卖等行为做了严格限制。在有限的版号下，厂商会越发珍惜已经拿到的版号，轻易不推新，宁愿上线之前多做几轮测试，保证基本的ROI，因此行业也遇到了一些潜力型项目一鸽再鸽、甚至在一轮轮测试中被厂商淘汰的情况。

　　众所周知，每年暑假是一年用户最活跃的的旺季，因此厂商推新也多半在暑假前或暑假中进行。

　　但2022年暑假，部分地区的疫情对游戏公司线下办公的影响还是很大的，并且版号刚恢复，厂商没那么快掏出一套完善待发的游戏。网易虽然打出了《暗黑破坏神不朽》的经典IP牌，但可惜牌本身质量太烂，并未抓住行业竞争空窗期的机会。

　　2023年虽然是版号恢复审批后的第一个真正意义上的正常暑假，但当时已经恢复发放一年的版号，获批的大多以被此前挤压的休闲游戏为主（2020—2021年较为风靡），厂商们的重点项目获批的不多。此外，2023年是疫后第一年，线下文旅需求火爆，因此考虑到线上流量回流线下的因素，部分厂商也在有意回避。供给未恢复，竞争减少，网易的《逆水寒手游》成为了去年暑假档的最大赢家。

　　因此，当去年底、今年初，各家厂商的重点项目拿到版照后，几乎都迫不及待地定档在今年暑假。当然除了前两年的影响因素消除了，关键是两年没怎么开张，哪怕有常青游戏的大厂们，也快撑不住了。

　　总的来说，疫情、版号的扰动，共同造成了今年的供给周期小高峰，并且是版号限量倒逼精品化趋势下的一波小高峰。（各家重点游戏整理如下图）。对行业来说，是久违的盛况，有望一扫过去两年的阴霾，市场规模恢复有力的增长。但对单个公司来说，是骡子是马，都要直面同行比拼了。

　　在游戏综述上篇《手握新“王者”，腾讯又跟渠道干上了》中，海豚君提及，后疫情时代的2022、2023年市场规模增长放缓，量价关系上，人均付费其实并没有跟随大环境而同步降低，问题出在“量”上。

　　这不仅仅是体现在常玩用户数（月活）增长放缓，还包括平均每名玩家每月游戏时长的减少。海豚君认为，除了线上宅经济红利消退、版号停发、未成年限玩政策影响，成年玩家自身的需求也在偏向更快、更简单的游戏体验。

　　比如，结合手游用户的结构分布、休闲版号数量占比以及近两年成功“卷”出来的游戏，一个趋势是比较清晰的——用户需求出现了从硬核向轻度的转变。

　　2022年到2023年上半年手游行业用户规模保持增长，只是增速放缓。但细分来看，手游APP月活下滑，反之小程序游戏用户在增长。

　　这其中自然有版号停发，厂商被迫退而求其次的因素影响（版号停发，但以应用内广告来变现的小程序游戏只需备案即可），但若与玩家需求不一致，小程序游戏也不会发展起来。

　　不过小程序由于其本身内容加载量受限以及使用便利性，一般以画面普通、交互简单、主打创意的休闲游戏为主，用户单次体验时长较短，变现方式也主要是应用内广告，与主打付费的手游APP相比，能够带给整体市场规模的增量比较有限。

　　根据调研，2023年小游戏广告+付费整体市场规模大约200亿元的规模，占手游app市场的1/10，行业乐观预期未来有望爬到500亿。海豚君认为，小程序游戏由于其自身的技术限制，大部分运营的都是氪金不重的休闲游戏。从小程序和app买量成本相差10倍也能看出，小程序游戏用户的付费力往往偏低，甚至是纯看广告的白嫖党。

　　疫情期间，游戏吸纳了很多普通用户成为玩家，但这部分玩家并不具备核心玩家消费习惯——3A、美术高质量、硬核玩法等，而是偏好低门槛、玩法简单的休闲游戏，甚至是三消类（三个相同图案消除）、放置类（挂机也有收益）的超休闲游戏。这一点不仅体现在国内市场，全球市场都有这样的疫情下的用户消费趋势。

　　但反之，按理说疫后线下文娱复苏，普通玩家自然性的减少玩游戏后，休闲游戏应该也很快偃旗息鼓，但实际上休闲游戏仍然活跃在前列。

　　一方面，休闲游戏的新阵地——小程序游戏用户规模不断扩张；另一方面，多个放置类手游冲上下载、畅销TOP榜，更不用说，三消头部《开心消消乐》，纵使新游来来去去，但它常年占据TOP10中的一个位置。

　　而今年，心动的《出发吧麦芬》实际上也是一个放置类手游，玩法并不复杂，但因为美术设计不错，画风有特色，以及超休闲游戏最关键的内容更新速度较快，因此成为了今年的休闲游戏黑马，大有早两年《放置奇兵》《剑与远征》《一念逍遥》等放置类龙头刚上线时候的气势。

　　普通用户的流失，与休闲游戏爆款频出两个现象结合来看，背后反映的或许是常玩用户也存在从硬核向轻量化的转移趋势。

　　常玩用户的轻量化需求，更直接证据则是非休闲游戏自身存在“降肝减氪”的趋势。

　　比如去年的《逆水寒》手游，作为一款经典MMO，刚上线就搬出了赛季制、不卖数值、6元时装等贴合玩家“轻量低氪”的开局操作，这与MMO动辄几百上千的道具单价画风并不相符。结果《逆水寒》的佛系不逼氪反而创下了去年MMO流水最高，反倒是去年初主打公平的MOBA类游戏《王者荣耀》相继推出高价传说皮肤，引发玩家吐槽，比如1000元的妲己青丘九尾狐皮肤（抽奖获取，按概率计算出的价格）、3800元的芈月宝格丽联名皮肤（后因宝格丽方面原因取消上架）。

　　虽然高价皮肤短期冲高了流水（2023年春节期间《王者荣耀》流水创历史新高），但得罪玩家后的反噬也很快到来，随后的二季度《王者荣耀》流水环比下滑程度超出了季节性变化惯例，这个如果还能勉强解释为用户在一季度消费多了，二季度自然回落。那么用户活跃下滑则真正说明运营出现问题了，对于依赖多人PVP的MOBA游戏来说，DAU出现快速或长期单边下滑是非常致命的。

　　另一个降肝降氪的正面例子就是B站最近上线的《三国谋定天下》，这款游戏目前的流水战况也是相当可观（vs上线日，七麦数据显示，《三谋》iOS端流水2680万美元，如果按照iOS：安卓=1:2的比例，那么预计全渠道流水接近6亿人民币，平均每天0.3亿。按照这个趋势，到7月13日的首月预计可以达到7亿元流水。

　　（国内1亿左右用户规模），而《三谋》所处的SLG游戏领域，玩家数量连RPG的1/10都不到，也就是几百万的玩家规模，只是人均氪金水平较高。

　　（30亿）和阿里的《三国志战略版》（60亿）几乎双龙头称霸，其次还有腰部产品《鸿图之下》（16亿）以及其他非三国IP但风格类似的竞品，比如腾讯《乱世王者》，《重返帝国》。

　　这类题材要想破圈并不容易。那么《三谋》能够在僧多粥少的市场中杀出一条血路，靠的就是逆向打差异化——在重肝重氪的SLG市场，走降肝降氪的小清新风：

　　（比如画面精良，增加多职业玩法等创意玩法），研发团队东风工作室带有网易+SLG玩家背景，主要制作人聆风曾任职网易《逆水寒》端游主策划，其他成员本身也是一个SLG游戏公会的玩家，以网易逆水寒的研发高标准+玩家真实需求驱动的产品设计，才得以打造出这么一款黑马。

　　这些游戏类型众多，并不存在完全雷同的同一类型+同一题材，各有各的特色，很难说有绝对的“此起彼伏”关联。

　　而更可能的情况是出现“多头格局”，一个细分赛道一个头部。但与同行的潜在用户相似度越低，所处细分赛道新游越少，以及越容易破圈走量的游戏，可能最后能够领先跑出来的概率越高。

　　MOBA游戏更易破圈走量，更不用说，《永劫无间手游》有端游IP引流打底。

　　决定游戏长期估值的，取决于其内在的研发能力，以及在渠道变革下，是否具备自有发行的硬实力，这样才能有底气跨过传统渠道，降低渠道瓜分的流水受益。

　　这里的“扑”是相对而言，要知道腾讯目前1800亿的游戏收入，如果仅仅是几十亿的新品收入，带来的增幅非常小。但这几十亿对于别的厂商来说，则是非常不错的成绩了。

　　今年的新品周期信心更多的来自于《DnF手游》。海豚君在上篇说，当下市场上存在一些对首年12个月过于乐观的流水预期，实际上《DnF手游》韩服消减还是挺快的，上线%。当然，韩国市场对于DnF的IP比较感兴趣的用户群体也不高。对比中国市场，持续性大概率会好一些，但正如上篇分析，要想持续性和MOBA对标，难度有点大。

　　（海豚君之前预期今年《DnF手游》收入50亿），但显然单独一款《DNF手游》给腾讯带来的估值增量有限。DnF手游对腾讯的意义，在于重新证明了内部研运实力，更多的是游戏信心转圜带来的估值倍数提高。

　　一方面是游戏渠道改革，通过提高毛利率来优化盈利规模。另一方面则是非游戏业务的高增长潜力，比如视频号电商广告、金科信贷业务（分付分期）。在产品矩阵稀释，越来越关注单个精品游戏的成功概率时，腾讯的这些非游戏业务，能够帮助弥补爆款意外翻车的风险。

　　一方面调高点卡价格（对应现实世界中物价走高），另一方面是压低仙玉（游戏内基础材料）价格，避免游戏内通胀。

　　（点卡价格合理调整）、打击专门的打金工作室（靠人力刷仙玉、账号等级，然后在藏宝阁售出的小机构）以平衡游戏内用户，尤其是付费用户的游戏体验。

　　但因为上述操作也误伤了普通玩家（尤其是也依赖在梦幻中打金来赚取现实RMB的玩家），因此在打金工作室的煽动下，4月初负面舆论到达顶峰。

　　另一次是4月对藏宝阁的交易规则调整，整体上提高了玩家之间交易门槛和交易成本。由于调整的方向与去年12月网游新规中针对游戏交易平台的一些规定，因此引发了市场一些恐慌，认为监管有卷土重来的趋势。不过后来内部调研交流下来，发现是误会偏多，实际上监管并不存在明显的收紧，整体还是属于常态化的管理。

　　玩家中有超过一半的人玩梦幻的目的是为了赚钱，也就是看重《梦幻西游》的“经济性”。

　　（3月调整为8点），1点=0.1元人民币。（定期提高，与现实世界中的RMB物价变动趋势一致）

　　其中点卡销售和1P道具销售是主要收入来源，藏宝阁的交易费收入占比并不高。

　　当下因调整带来的影响是为了未来更持久的流水贡献。海豚君认为，对网易提及的Q4影响结束的预期，可以提高信心。我们预计，2Q24端游收入还有双位数下滑，但下半年随着《燕云十六声》新游、《魔兽世界》回归以及《梦幻西游》的影响减弱，将恢复高个位数的有力增长。

　　不过去年Q3因为有《逆水寒》太亮眼，使得基数比较高，今年的同比增速不够炸裂。

　　今年的B站和心动其实有点类似，都是沉寂颓废了两年，突然靠着一个爆款，股价开始强有力的反弹。

　　虽然今年爆款拉高了收入和eps预期，但海豚君认为这两家并不能轻易拉高游戏部分的估值倍数：

　　尤其是后者网易的《率土之滨》，虽然游戏已经五六年，但研发团队有魄力去做玩法的大改来重新促活游戏，比如去年下半年推出的新版本后，活跃用户规模开始反弹，4Q23、1Q24财报中均提到了《率土之滨》的回春。

　　而心动的《出发吧麦芬》，是海豚君前期误判的一款游戏，相比较《麦芬》，我们之前更关注《铃兰之剑》，但没想到《铃兰》有点扑街，《麦芬》却频上畅销榜，截至目前国服上线亿元，假设iOS：安卓=1:2，那么合计流水已经超过7亿。这对于心动2023年的收入拉动是非常明显的，究其原因，主要源于海豚君对放置类游戏自带“偏见”，造成了主观忽视。

　　通过了解体验后，海豚君对放置类游戏的玩法契合的用户需求有了一定理解。但我们也发现，

　　B站和心动，目前的pipeline中，Q3两家都有游戏。相较来看，心动的《心动小镇》潜力更高一点。但由于目前的《心动小镇》与当初立项时的版本有一些差异，从ROI角度阉割了一些内容，因此海豚君也留个心眼关注下实际上线的游戏版本体验如何。

　　三季度计划发布的《炽焰天穹》，前期测试反馈一般般。因此今年增量还是要靠《三谋》，以及7周年庆的《FGO》等常青游戏。

　　综合1-2，当下的爆款虽然能够刺激短期股价，但从持续性来看，也不能轻易给高估值倍数，中长期下公司合理价值仍然需要持续性的收入/盈利增长预期。

　　不过，游戏业务之外，海豚君更关注上篇提到的游戏渠道变革——从传统应用商到新兴渠道投流后引导到官服下载，对这两家的有利推动可能更偏中长期逻辑。

　　简单而言，对于游戏厂商来说，如果传统渠道的用户生命周期价值LTV并不比新兴渠道高的话，

　　（抖音吃肉，TapTap顺带喝汤）。再加上今年暑期游戏扎堆太拥挤，新兴渠道平台自然受益。

　　除此之外，两家都处于盈利拐点，短期资金也会相对认可此类叙事逻辑，因此当下B站和心动潜在利空主要是当前爆款流水表现提前走弱，在目前估值并不算低的情况下，对投资者持续跟踪流水的要求较高。